3月16日，俄罗斯迎来两笔美元计价总共1.17亿美元的欧洲债券票息还款日。从本周三开始，如果俄罗斯不在30天内以美元支付这笔票息，将构成主权违约。

并且3月16日只是俄罗斯必须面临的许多关键付款日期的其中之一。截至2022年一季度，俄罗斯外债规模高达4780亿美元，其中3月到期的债务就有7亿多美元。

毋庸置疑，俄罗斯已处在债务违约的边缘。但按照俄罗斯央行的说法，这其实是一次“人造主权债务违约”。

疫情两年造成的衰退已经使各国经济不堪重负，假如俄罗斯再次债务违约，势必在全球引起连锁反应。世界能否承受战争在金融界触发的这波强力余震？

01

不容乐观

对俄罗斯在为时的30天宽限期内支付这笔债券息票，国际方面提前做好了悲观预期。

3月13日，国际货币基金组织总裁克里斯塔利娜·格奥尔基耶娃在发言中表示，俄罗斯主权债务违约“不再是一件不可能发生的事情”。世界银行首席经济学家莱因哈特也发出警告称，俄罗斯及其盟友白俄罗斯“非常接近”于拖欠债务。

由于俄罗斯对乌克兰发动攻击而受到美欧各国的金融制裁，俄罗斯债务信用评级正面临被普遍下调的命运。

在2月24日，即俄罗斯向乌克兰宣战之前，俄罗斯国债的信用评级被标普评为“BBB-”、即“投资级”水平，交易价格约为100美分。

战争打响之后，众多国际主要信用评级机构纷纷开始下调俄罗斯国债信用评级。标普将俄罗斯债务评级连降9级，下调至“CCC-”级，即“投机级”水平中倒数第三档，并有今后继续下调的可能。

标普解释称，俄罗斯对乌克兰采取特别军事行动招致西方制裁，导致债务违约风险上升。“俄罗斯居民以外的俄罗斯债券持有者极有可能无法在期限内收到利息或本金”。

3月初，惠誉将俄罗斯长期债务评级置于“可能因经济制裁累积而无法偿还债务的国家”类别中。3月8日，惠誉再次将俄罗斯债务评级下调至“C”级，意味着“主权违约即将发生”。

3月6日，穆迪也将俄罗斯的信用评级降至“Ca”，这是穆迪评级中倒数第二的级别。理由有所不同，是俄罗斯央行对资本的控制可能会限制俄罗斯外债支付，从而导致违约。

俄罗斯债务违约后，首当其冲的是俄罗斯债券的外国持有人。俄罗斯债券的主要债权国是意大利、法国、奥地利和美国，四国持有俄债比例高达68%。

具体到国际投资者，年初太平洋投资管理公司持有11亿美元俄罗斯债务信用违约掉期敞口，他们和其它20多家资产管理公司一样，不得不冻结拥有重大俄罗斯风险敞口的基金。

在通过交换信用风险的金融衍生商品之外，也有很多投资人不得不对持有的俄罗斯资产作减记价值处理。

例如全球最大信投公司美国贝莱德集团，至今已经总计为持有的俄罗斯债券和股票基金计入约170亿美元损失。3月10日，日本三菱日联国际投信也将投资信托持有的卢布债券评估金额标记为“零”。

大部分俄债持有人都和日本三菱日联国际投信一样做好了最悲观的预期：“等它减到零，然后忘掉它，看看事情将如何发展。”

02

人造违约？

俄罗斯方面则始终坚称，这是一场由数个西方国家试图组织的“人造违约”。

理由是俄罗斯财政部表示该国有足够外汇用以偿还外债，只是由于俄罗斯央行和俄联邦政府账户被西方国家冻结无法完成交易，才导致出现违约风险。

俄罗斯财长西卢安诺夫接受采访时表示，俄罗斯拥有约6400亿美元外汇储备，有关无法履行主权债务的说法与现实不符，但约3000亿美元外汇储备处于无法使用状态。

根据俄央行年初公布的数据，截至去年6月，俄罗斯外汇储备中有16%美元，规模大概在1000亿。此外还有32%的欧元和13%人民币。

西卢安诺夫称，俄方拥有备用资金来履行对外义务。如果需要，也可以动用黄金和部分人民币外汇储备。

俄罗斯央行黄金储备高达2298.5吨

但是，美欧各国在2月底发动的SWIFT制裁使部分俄罗斯银行在将资金转移到境外时遇到困难，俄罗斯央行动用外汇储备也受到限制。

3月7日，俄罗斯政府宣布，暂时允许俄罗斯企业和个人以卢布偿还不友好国家债务。

俄罗斯财政部长表示，如果制裁措施使银行无法以发行货币来偿还债务，那么俄方将通过卢布来支付。从俄罗斯兵发乌克兰至今，卢布兑美元的比例一度从77：1下跌至150：1，截至目前为96.5：1。

西方债权人自然不想见到俄罗斯用贬值卢布偿还外债的局面。惠誉表示，如果俄罗斯以卢布支付这两笔票息，其在宽限期届满后评级将被降至“D”级，等同于债务违约。

在此之前，用贬值货币偿还外债的做法并非没有发生过。

20世纪80年代，苏联向印度提供了100多亿卢布贷款，当时卢布兑美元比例还是0.9:1。苏联解体后，这笔债务被俄罗斯联邦接收。

从1987年到1997年，短短10年间，卢布兑美元比例从0.6：1达到惊人的6010:1。此时，印度政府果断用贬值后的卢布偿还了苏联时期的贷款。

但在西方国家禁止俄罗斯以卢布还债，同时对俄罗斯银行采取冻结外汇储备和剔除SWIFT制裁的情况下，俄罗斯势必会陷入“有钱，但无法偿还国债”的局面。

并且从长远来看，疫情、战争叠加西方制裁，使得俄罗斯未来的经济情况也不容乐观。摩根大通预计，2022年Q2俄罗斯经济将萎缩35%，全年萎缩7%，进出口分别下降30%与13%。

在如此巨大的经济降幅之下，未来俄罗斯债务违约的可能性将进一步提高。

03

金融风暴？

“金融炸弹”的引线已经点燃，关于有很大可能性发生的俄罗斯债务违约是否会再次引发“金融风暴”，目前的主流观点存在分歧。

IMF总裁格奥尔基耶娃表示，即便俄罗斯发生违约，“目前”也不用担心会引发大规模金融危机。她认为，全球银行对俄罗斯外债的风险敞口“并不具有系统相关性”。

然而日本央行行长黑田东彦在3月8日举行的参院财政金融委员会上表示，关于俄罗斯的国债违约可能，“无法断言会不会有货币危机之类的问题”。

路透社则分析指出，全球的金融体系、市场和投资流动从未像今天这样紧密相连，正如上周全球镍金属市场所展现的那样，某些领域出现严重波动、压力骤增，甚至错位的风险很高。

先来回顾一下上次俄债违约造成了哪些影响。

1998年初，俄罗斯身负1820亿美元、约占GDP四成的外债。当时俄罗斯面临的困境更甚于今天，相似之处在于同样面临外围经济衰退和焦灼战争。

经济方面，叶利钦主导的“休克疗法”没有起到明显作用。

据统计，1997年俄罗斯经济增长只有1.4%。1992年至1997年间，俄罗斯GDP累计下降40%。经济疲软，政府自然收不上税，只能用外债弥补越来越大的财政赤字口子。

政治环境方面，1994年12月11日爆发、1996年8月31日停火的第一次车臣战争令俄罗斯本就空虚的国库更加不堪重负，另外也导致俄罗斯国内政局动荡，总统、政府与杜马之间一度爆发激烈冲突。

国际局势上，1997年泰国爆发的危机很快演变成席卷亚洲的金融风暴。亚洲国家经济衰退和OPEC增产又引发石油危机，从1996年到1998年，油价从每桶23.5美元降至10.6美元。

继承前苏联遗产的俄罗斯联邦产业结构极为畸形，能源出口是经济大动脉，受油价波动影响极大，石油危机一定程度上成为压死骆驼的最火一根稻草。

1998年8月17日，俄罗斯政府突然宣布卢布贬值，并冻结总计135亿美元国债，停止国债交易，延期偿还美欧债权人所有债务。

五常之一、核大国的债务违约给了国际社会当头一棒，投资者的恐慌使资金迅速逃离俄罗斯，卢布汇率在一个月内由6.01:1贬值到20:1，俄罗斯银行系统崩溃、股市大跌。

债务危机迅速从俄罗斯传导到乌克兰、白俄罗斯等独联体国家，造成其货币分别贬值35%和70%。恐慌心理导致西方资金撤出发展中国家，进一步加剧了亚洲金融风暴。

西方国家里，德国作为俄罗斯最大债权国深受其害，商业银行产生大量坏账。买入俄罗斯国债的美国四大对冲基金之一LTCM遭受灭顶之灾，资产净值在三个月之内由1070亿美元蒸发至只余5亿美元，直至最终破产，并引发美股股市、债市动荡。

俄债违约无疑是一颗潜在的“金融炸弹”，尤其在世界经济面临下行压力的情况下，投资者的恐慌心理造成的波动性，很可能在意想不到的地方引发连锁反应。

因此高盛认为，当下全球金融状况到了自2009年以来最紧张的时刻。

04

结语

俄罗斯财政部长西卢安诺夫称，俄方已经委托一家代理银行支付1.17亿美元债务，然而据彭博社报道，没有迹象表明债券持有人已收到这笔款项。

就算俄罗斯成功支付这笔债务，接下来3月底还有6.15亿美元票息到期，4月则是20亿美元。西方国家面临的处境是，要么放弃对俄罗斯银行的制裁，要么接受卢布还款。

但这两项条件都很难接受，因此俄债违约的风险仍然很大。宁愿自身付出代价也要把俄罗斯逼入绝境，这种做法是真正意义上的“伤敌一千，自损八百”。

事实上自从战争爆发以来，美欧各国对俄罗斯的制裁导致石油价格飙升，已经令欧盟各国付出了惨痛代价。这是金融全球化背景下的必然结果，代表案例就是98年俄债危机与数年后的拉美金融危机息息相关。

世界仍未走出疫情的阴霾，此时再次引爆这枚金融核弹，无论如何不是一个好的选择。