荀玉根:春季行情何时撤退? "四月决断"看数据

研报来源:第一财经2020-01-15 10:43阅读:1003

在机构们2020年的“一致牛”中,海通证券的“牛”转乾坤最为乐观。本期《问策.2020》的对话嘉宾——多次获得新财富最佳策略研究冠军,2019第十七届新财富最佳策略冠军、海通证券研究所副所长、首席策略分析师荀玉根(金麒麟分析师),将带我们一起“闯牛阵”!

翻来覆去3000点终将“往事成烟”

第一财经韩瑛珂:我们的市场在去年反反复复纠结在3000点,您说我们今年的春季行情不用再顾虑3000点了?

荀玉根:最终市场的上涨趋势和它的中枢高低是跟基本面相关的。我认为2020年春季行情的中枢是慢慢往上抬升的,因为我们已经观察到基本面数据企稳回升的迹象了,我们看月度的经济数据,11月从PMI到工业增加值到投资到消费,各类数据都相比10月份的数据企稳略回升。也就是说一旦基本数据企稳回升,市场的中枢是往上抬升的。您前面讲到19年指数在3000点上下折腾,那么我们认为2020年指数的中枢是应该逐渐往上抬升的。

第一财经韩瑛珂:抬升到什么位置?

荀玉根:准确的位置很难预测,要取决于指数对应的企业利润的增长速度,我们认为企业利润增长速度,如果2020年对应全A的利润增长速度来判断,应该会在10%以上靠近15%。如果用利润的增速去衡量指数的中枢,它至少应该是这么大幅度的提升。因为还有估值的提升,所以最终指数的中枢的提升应该会比利润提升的幅度要大,因为除了利润之外,估值也会往上扩张一点。

“四月决断”看数据

第一财经韩瑛珂:那说我们的春季行情到底到什么位置就可以撤退了?

荀玉根:没有一个严格的指数点位来衡量,我讲的核心还是看数据,就是说你等到4月份的时候要看这个数据的情况,如果4月份数据延续改善,那么这个行情可以继续往纵深方向演绎,就是空间可以继续高。反过来如果数据戛然而止,甚至于掉头向下,那么市场就有调整的压力。

2020年“春牛”有没有估值优势?

第一财经韩瑛珂:其实这又牵扯到对市场整体估值的问题,2440点这个位置的时候,我们说是低估的,但是如果已经到了3000点3100点这个位置的时候,它还有低估的优势吗?

荀玉根:仍然是低估的。我们讲估值的时候,要把它放在一个历史的维度来看,我们说2440点的时候,A股的估值处于极低,也就是基本上是历史上的最低水平。现在在3100点附近的时候,A股的估值仍然处在相对低位。如果我们用PE值来看,A股的整体PE也只不过17倍出头,处在历史上大概30%多一点的分位数。什么概念?就历史上估值水平我们做一个排序,从低到高排序,它处在从低点往上排的30%多,就相当于从脚底板往上排,排到大腿位置嘛,仍然是便宜的,这还是PE值,如果我们看PB值大概只排到了膝盖位置,更低,所以估值水平它永远是一个相对概念,要跟历史上整体的估值数据做比较,我们现在仍然在相对低位。

牛市“根基”--资金很够

第一财经韩瑛珂:但不管他是在不在低位,如果没有资金对它的认可,市场是很难上涨的,所以我们的资金从哪来?

荀玉根:对,您讲得很对,估值低是一个现象,它可以涨也可以不涨,也可以待在这个地方,关键就是要有资金流入市场才有上涨。但是资金不会无缘无故流入的,资金的流入是取决于基本面能不能改善。如果说基本面改善,资金流入的渠道很多,我们说中国现在在推进金融供给侧结构性改革,改革的核心意义在于什么?要激活资本市场的投融资功能,为实体经济的转型做服务。就是我们发展科技创新这类产业是需要直接融资的,需要资本市场的。这个政策背景里,我们可以发现居民和机构的资产配置都在向股市转移。我们看中国的居民资产配置结构里70%是房地产,27%是银行存款、理财、各种固收,只有3%是股票。太低了。美国居民这三块大概是各1/3上下,中国居民目前的资产配置结构太偏向房地产了,所以现在到未来我们预计资产配置结构会慢慢走向均衡化,也就是股票的配置比例会上升。

此外我们看机构也是一样的,机构我们包括像保险、像银行理财、像养老金、企业年金、职业年金等等这一类机构,它们都是做大类资产配置的,就是说它们既买股票、又买债券,还投一些实业,那么这些资金它们在做资产配置的时候,过去也是对股票配置比例很低,以保险为例,只配了10%出头,美国的保险公司配股票配百分之三十几到四十,中国现在这一块光保险公司的权益配置的空间就很大。

还有一块外资,外资应该说大家都已经看到了,过去两三年以来,外资流入A股的趋势非常明确,尤其是在19年的11月26号,所谓的MSCI指数调完之后,很超预期的因素就是12月份外资继续流入,这个背后的道理是什么呢?我们也做过分析,外资进入A股,其实真正的被动指数只占20~25%,75~80%是主动管理的。也就是说由于中国股票在他们整个大盘子里面的比例太低,所以他们仍然还是要配中国,因为中国整体还是低估的。

我们说中国市场的证券化率,就是股市的市值除以GDP只有60%,美国是160%,美国明显比我们高很多,也就是说美国有一定的高估,中国是低估,所以外资相比而言还是会增配A股。

可以气定神闲看“解禁”

第一财经韩瑛珂:大家在市场方面比较担心资金面的一些问题,比如说融资的速度是不是有点快,比如说市场里面有解禁的压力,尤其是到了2020年的1月份解禁,所以从这些角度来说的话,市场它在上涨的过程当中会不会有些犹豫?

荀玉根:首先我们在研究股市的时候,肯定是资金供求关系会一起研究,您提到的1月份的解禁,是最近大家很关心的一个焦点话题,我们也做过专门的分析,首先解禁不等于减持,也就它到期可以解禁了,但是他不是立马减持,因为产业资本它也要考虑到这个位置减持划不划算,如果上市公司估值很低,股价没怎么涨,我凭啥还减持呢?所以实际的情况,如果我们回顾历史发现,上市公司这些大股东或者说产业资本减持,往往是发生在市场经历了一定阶段的上涨,估值比较高的时候减持多,而目前我们讲估值相对在低位,那么它们减持意愿其实是不强。

第一财经韩瑛珂:有没有做过统计估值大概多少的时候他们会减持?因为估值它是一个相对的概念,所以您说我们现在的估值还在相对的低位,但是比起去年来说,它的估值肯定相对来说高了。

荀玉根:但是仍然处在历史上的低位,刚才我讲的它只有百分之三十几的分位数,你连一半都没到,百分之五十都没到!什么叫高位?你至少估值处在历史上五十以上,甚至七八十才算高位,你现在只有百分之三十,仍然在低位,所以这是第一个。第二个,我说解禁和减持不是简单对等。我们在分析资金供求的时候,像产业资本减持,只是资金供求关系当中一个点而已,我们要广义的来看,因为资金进来的渠道很多,出去渠道也很多,我们把每一个渠道放在一起去算,所以这一点我们倒是专门做过专题报告分析过,我们说2019年A股市场的净增加资金进来的钱扣掉出去的钱大概是4000多亿,我们预计2020年可能净流入资金会接近万亿。

“牛”转乾坤的充分必要条件

第一财经韩瑛珂:除了估值这个问题,我们凭什么还说牛就来了,或者是说可以“牛”转乾坤了?

荀玉根:我前面讲了估值是一个背景,是一个必要条件,它的充分条件是需要基本面数据能够改善,因为你基本面数据改善,你公司在变好,这个公司它股价就有吸引力。

另外我也提到一点政策,政策它会影响大家对于市场的一个评价或者说风险偏好。现在我们从证券法的修改到金融供给侧结构性改革,就是资本市场的制度环境在不断完善。这个环境越完善,大家对这个市场的信心就会更足,因为现在我们透明度很高,现在我们打击各类违规行为是吧?现在市场的上市公司、优质的公司未来也会越来越多,所以这种背景下面自然而然会吸引一些资金进入到股票市场做配置。

2020年“牛”谁?

第一财经韩瑛珂:2019年整体年初的时候是券商加科技,然后科技这个板块是表现了全年,今年的年初我们看到券商表现也很强劲,然后传媒也不错,所以如果我们要来看今年的市场的表现的话,会是什么?全年如果根据你们的判断,你们认为会是什么走的会更很好?

荀玉根:首先2019年其实更准确来讲,应该是消费跟科技,因为消费里面包括白酒,包括医药都是贯穿全年的,科技的行情主要是电子表现好,其他几个行业表现相对比较一般一点。如果说2020年我们最终还是看基本面,我们认为2020年科技行业表现仍然会很好,但是它可能会扩散。19年更多的是以电子偏硬件的为主,2020年可能我们要注意一些内容,软件应用场景。简单来讲,从电子、向传媒、向计算机、新能源车可能会出现扩散效应。这种现象在2012年到15年也曾经出现过。科技行业特征都是这样,先涨硬件,后面再涨内容软件应用场景。除此之外,我们认为2020年券商行业其实可能会比19年更好。因为2020年我们说一方面市场的成交量慢慢在恢复,另一方面金融供给侧进行改革,最终会使得券商的业务范围扩宽,券商的盈利能力会慢慢提升。当然除此之外,我们说其他行业也会有修复性机会,尤其在春季行情当中,我们说是以银行、地产为代表,这种低估值的高股息率的行业,在春季行情它可能具备估值修复的这样一个契机。

第一财经韩瑛珂:是不是意味着周期性的品种也有表现的机会?

荀玉根:是的。周期性行业,比如说钢铁、煤炭这些品种在19年表现是比较弱的,是因为19年PPI是为负的,就是工业品的价格指数是下降的,我们判断2020年价格指数转正了,也就是说这些行业的利润增长也开始从负开始转正,所以他们也会有表现。当然它们的表现的弹性大和小取决于后面的盈利的数据好坏。

主持人:但是操作节奏就应该怎么来把握?

荀玉根:从操作来讲就要看你以什么样的维度来看这个市场,如果以一年的维度来看市场,我们认为这个市场整体我们还是要保持一个乐观的态度。我们一直提出来2019年是三年牛市的起点,2020年市场仍然处在牛市当中,在牛市里面肯定整体的基调是偏乐观。当然在这个过程当中市场会出现阶段性的波动,阶段性的波折都很正常。

我们认为春季行情估计在4月份之前,它整体是跟政策相关性更强,但是4月份的时候我们要注意基本面了。在A股,市场的特征是叫4月决断,因为4月份宏观的经济数据会公布,微观的企业的年报和季报也会公布,所以真正到4月份的时候会是一个考验。基本面到底行不行?!19年4月份指数在3288点的时候,市场出现了“溜车”,我们当时提出来叫“溜车”,最终市场下跌了,这是因为4月份之后基本面数据回落了,所以我们说春季行情每年都有,关键是春季行情之后怎么办?那么4月份之后我们要观察分析数据了。

第一财经韩瑛珂:您的意思是说我们今年的行情会复制去年的走势?

荀玉根:不是简单的复制。就是A股的历史,我们通常讲春季行情从来都不会缺席,每年都有。只是说春季行情之后它到底怎么样?不一定。19年因为4月份中市场出现了调整,实际上我对2020年的判断,4月份之后市场不是调整,而是向上继续涨。因为我们判断2020年4月份之后的数据,它的格局可能是宏观数据走平,也就是说GDP数据走平不再下降了,微观企业利润数据向上,上市公司的利润增速,ROE这些指标开始出现向上走的趋势。这种格局一旦得到确认,那么市场应该是春季行情涨完之后进一步往上涨,而不是说涨完之后往下跌。

逆向思维2020年盘算风险有哪些?

第一财经韩瑛珂:我们之前所有的逻辑都建立在,经济数据可能会向好,企业盈利会向好,然后这个市场又有新增的一些资金,所以会上涨,但是会不会有一些意外的,比如灰犀牛、黑天鹅,我们会不会去思考这些问题?

荀玉根:这个问题很好,其实在我们报告里面也分析过,我们认为2020年市场的风险点是在于欧美经济。前面我们说我们的判断是国内的宏观经济走平,微观利润向上,但是这里面的一个外部环境是值得警惕的,如果欧美经济增速出现快速回落,我们的出口出现大规模的负增长的话,那么有可能我们内需来不及回补外需的衰退,这种情况下,GDPL型一横可能就稳不住了,我们做企业利润就回升不了了,市场的上涨根基就没有了。所以我们现在要跟踪观察欧美经济的运行状况,如果出现像2011年欧债危机、2008年美国金融危机这种情景的话,我们是需要警惕的。目前来看似乎可能性不是太大,但是毕竟欧美离我们比较远,所以我们说要边走边跟踪,就只是把聚焦的风险点放在这一个方面,我们认为这个方面是最值得警惕的。我们判断国内的风险不大,也就是国内的宏观经济本身的内需,还有国内的政策应该都是可控的。

“业余的”PK“专业的”普通投资人应该如何抉择?

第一财经韩瑛珂:对于投资者来说,如果要也是以这种边走边看的状态的话,我们的应对策略是什么?

荀玉根:所以投资是一个非常专业非常难的事情,因为投资需要关注变量很多,你想我们从业人员都是本科、硕士、博士读了这么多年,然后整天在研究这一些,还有很多变数在里面,所以个人确实很难的,您提的问题很实在。

就个人投资者要跟踪这个变量,你可能没有精力,或者说你可能没有那么多专业知识来分析,所以我们说为什么现在提倡专业的事情交给专业的人做。你看美国个人投资者数量很少,占比可能就是10%出头。百分之八九十都是机构,而中国A股个人投资者占比45%,交易占比80%。所以这可能是大家要有一个思想认识的过程。因为刚才咱们讨论这些问题都是非常专业的问题,而且即便我们有一些理论框架分析,你还要跟踪变量的变化。

时间去了“复利”来了?

第一财经韩瑛珂:不过今年整体来说的话,公募基金的成绩都还是不错的,但是会不会也说明今年2019年这一年市场的整体风格比较适合他们操作?

荀玉根:如果我们回顾公募基金,从1998年成立以来,过去21年,公募基金年化收益率16%,指数年化收率只有8%。可见什么?过去20年公募基金拉长来看是大幅跑赢指数的。当然个人投资者不一定挣了这么多钱,因为个人投资者有可能是在公募基金高位的时候才买进去的,甚至在低下来之后又卖掉了是吧?!但就公募基金本身而言,它是大幅跑赢市场的。说明什么?说明机构投资者在A股市场还是有效的。我们反过来想,在美国机构投资者其实并没有明显跑赢指数,甚至跑不赢指数。什么道理?因为美国没什么个人投资者了,大部分都是机构投资者,机构投资者互相之间搏杀,很多很难跑赢指数。正是因为A股,个人投资者太多了,个人投资者如果跑不赢指数,那么机构就能跑赢指数,最终两个平均值是指数。所以反过来想它的道理在这个地方。

财通社声明:文章内容仅供参考,不构成投资建议。投资者据此操作,风险自担!

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