2021年3月17日，中兴通讯发布业绩预告，一季度归属净利润同比增长130.77%至207.70%，利润暴增。在美国制裁中兴事件距今两年之际，中兴通讯的经营是否全面恢复？让我们通过财务报表一窥究竟。

一、2020年度扣非净利润成倍增长，背后暗藏玄机

2020年度，该公司扣非净利润10.36亿元，而2019年度为4.85亿元，2020年度扣非净利润同比大幅提升超1倍。看似该公司的业务有全面爆发迹象，不过，背后暗藏玄机。

（一）核心利润同比大幅下降46%，实际经营情况不佳。

核心利润是反应一个公司实际经营情况的财务指标，核心利润=收入-成本-研发费用-税金及附加-销售费用-管理费用-财务费用。

2020年，该公司的核心利润为35.96亿元，而2019年为66.42亿元。可见该公司的核心利润不仅没有提高，反而同比下降了46%。2018年度该公司的核心利润为35.85亿元，2020年度的核心利润只有2018年受到制裁时的低谷水平。核心利润同比大幅下降，实际规模只和2018年相当，说明该公司的实际经营情况不佳。

（二）扣非净利润倍增，玄机之一是减值损失。

那为什么会出现2020年度扣非净利润同比增长超1倍的情况呢？这主要是该公司利用了资产减值损失和信用减值损失不属于非经常性损益的漏洞。2019年，该公司计提了大约35亿元的资产减值损失和信用减值损失，而2020年只计提了6.4亿元，2020年计提的减值损失大幅减少，是造成2020年度扣非净利润同比增长超1倍的主要原因。

（三）扣非净利润倍增，玄机之二是股权激励？

该公司2020年11月发布了股权激励方案，股权激励以归属净利润为考核目标，其中2020年不少于30亿元，2020和2021年累计不少于64.7亿元，2020至2022年累计不少于102.3亿元。

这种以归属净利润为考核目标的股权激励方案不太常见，一方面净利润本身的可调节空间就很大，容易反向激励管理层对利润表进行操纵；另一方面该公司的归属净利润主要由非主营业务贡献，2020年76%的归属净利润为非经常性损益，而非经常性损益的可调节空间更大，会造成利润表的进一步失真，要注意有关风险。

该公司2020年度计提的资产减值损失和信用减值损失合计6.43亿元，比2019年的35.09亿元大幅减少，这是否和股权激励的考核目标有关？

二、核心利润同比下降原因之一，毛利率大幅下降

毛利率大幅下降是2020年，该公司综合毛利率为31.61%，较2019年度的37.17%大幅下降了5.56个百分点，下降幅度较大。2020年度，该公司毛利润（收入-成本）为321亿元，而2019年为337亿元，2020年度的毛利润甚至低于2019年度。可见，综合毛利率下降是核心利润同比下降的主要原因之一。

进一步分析看，该公司运营商网络业务收入占比72.96%，是该公司的核心主营。2020年度运营商网络业务收入虽然同比增长11.16%，但是毛利率从2019年的42.61%下降到33.79%，下降了近9个百分点，下降幅度较大。毛利率大幅下降，但营业收入增长并不突出。

主要有2个判断：一是运营商网络业务所处行业竞争激烈，中兴通讯的产品市场定价能力不强，可能存在降价销售以争夺市场份额的情况；二是也有可能是芯片等原材料价格上涨所致，但该公司未能将提高的成本转嫁给下游客户，进一步说明产品定价能力不高，对下游议价能力较弱。

因此，该公司毛利率下降的本质原因或许是由于行业竞争激烈，核心产品的市场定价能力不强，产业链地位较弱所致。

三、核心利润同比下降原因之二：高额研发投入

2020年，该公司研发费用为147.97亿元，消费费用为75.79亿元、管理费用为49.95亿元，研发费用开支远大于消费费用和管理费用，研发费用开支大说明该公司是技术驱动型的公司，2020年度的研发费用率为14.59%，比率较高。

但是该公司的毛利率只有31.61%，不是很高，也大幅低于华为的36.7%。说明该公司的高研发费用并没有构筑起足够宽的技术护城河，产品定价权低。2020年度，该公司研发费用同比增加17.92%，高于营业收入增速11.81%，是导致该公司核心利润同比大幅下降的主要原因之二。

进一步分析看，信息技术行业更新换代很快，不对研发进行投入就马上会被市场淘汰，目前高额研发投入还没有形成一个能够支撑起高毛利率的技术优势，或许这也可从该公司的低净资产收益率反映出来，目前还只能赚辛苦钱。

该公司2019年和2020年的扣非加权净资产收益率分别为1.88%、2.47%，盈利水平甚至低于银行理财产品收益，扣非净资产收益率很低，说明该公司的主营业务实际盈利能力低。

四、危中有机，业务经营确有回暖迹象

此次中兴的营收再次突破千亿，则意味着中兴在美国制裁之后，终于首次在营收上恢复到了2017年之前的水平，这无疑向外界释放了积极的信号。伴随着其营收和净利润的增长，其现金流状况也得到了明显改善，偿债能力大为增强。2020年度经营现金流达历史最高水平。

从现金流看，2020年度经营活动现金流102.33亿元，同比增长37.41%，达到历史最高水平，经营活动现金流改善明显。资产负债率由2019年末的73.12%下降至69.52%，而且从负债结构上来看，公司短期借款同比减少160.87亿元，长期借款同比增加125.69亿元，负债结构持续改善。

特别是2020年度应收账款为159亿元，较2019年的198亿元大幅下降，应收账款周转天数63天，较2019年的82天大幅缩短，应收账款回款周期改善明显，下游客户付款意愿提高，提示下游需求仍较高，经营有回暖迹象。

2021年一季度业务正在回暖。近期，该公司发布业绩预告，一季度实现归母净利润18亿元至24亿元，同比增长130.77%至207.7%，盈利能力大幅提升。剔除股权转让影响后，归母净利润同比增长预计为32%至108%，增长态势也比较明显。该公司在预告中提到主要是受营业收入同比增长、毛利率持续恢复改善等因素影响所致。收入和毛利率同步恢复，判断该公司2021年一季度的业务正在回暖。