摘要
核心结论：
1. 中证基建工程指数是系统反映基建产业链上市公司的指数。中证基建工程指数（基建工程指数）选取A股建筑与工程行业中50只总市值居前的个股，细分行业覆盖基建建设、专业工程、工程机械等，能系统反映基建产业链全貌，市值风格偏向中大盘。
2. 横向看，基建工程指数盈利能力优于同类指数，估值水平较低，在信用扩张前期有较大概率取得超额收益。复盘三次典型的信用扩张前期，基建工程指数较万得全A的超额收益显著优于一般宽基指数。当前市场处在信用筑底回暖、盈利降速的信用扩张前期组合中，且逆周期政策料将持续加码，市场环境与政策方向均有利于基建工程指数取得超额收益。
3. 如何看待必要性？基建投资可能是目前宏观逆周期政策加码最有效的突破口。我国宏观经济运行存在“外需→制造业→就业→宏观政策”的传导链条，在当前外需回落拖累出口、企业盈利降速、就业率存在压力的背景下，逆周期发力必要性在时间维度上边际递增，意味着政策在边际上追求更小的兑现时滞，考虑到受政策主导的基建投资具有低时延特征，我们预计基建政策短期大概率仍存在加码空间。
4. 如何看待持续性？经济的长短期发展目标相衔接，延展基建产业链景气周期上至2025年。短期来看，由于出口、消费、制造业与房地产开发投资有压力，实现全年增速目标需要基建发力的配合。长期来看，我们推算决策层内部可能存在2022-2025年均5.73%左右的中长期经济增速指引，意味着未来四年基建或将持续发力（至少收紧的概率不高）。
5. 如何看待发力路径？能源、交运、水利可能是重点方向，业绩快速兑现可期。其中，交运、水利的预期差可能相对占优，轨交、物流、管网、水利工程等细分方向或有较大的增长空间。节奏上，本轮基建扩张周期中决策层格外重视资金使用效率，投资放量大概率会快速兑现为基建产业链业绩，短期基建板块或将迎来主升行情。
6. 广发中证基建工程 ETF（代码516970，简称：基建50ETF）紧密追踪中证基建工程指数，截至5月10日规模超120亿元，成为市场上同类产品中规模最大、流动性最好的一只基建主题类ETF，为投资者提供一键布局基建产业链的投资工具，建议关注。
01
中证基建工程指数：系统反映基建行业表现的指数
中证基建工程指数（简称基建工程指数，代码：399995.SZ）以中证全指指数样本股为样本空间，选取涉及建筑与工程行业中日均总市值较高的50只个股，行业涵盖基础建设、专业工程、工程机械、运输设备等，细分行业权重配置合理，能系统性反映基建工程领域相关上市公司的整体表现。
权重行业方面，基建建设、专业工程及其他、房建建设占较大比重。截至2022年5月10日，第一大权重行业基建建设占比50.1%，专业工程、房建建设作为第二大权重行业和第三大权重行业分别占比21.1%和17.6%，前三大权重行业占比接近90%。
市值方面，中证基建工程指数呈中大盘风格。截至2022年5月10日，中证基建工程指数样本总市值中位数为106.95亿元；在50只成分股中，半数以上市值在100亿以上，500亿以上大市值成分股数量占比16%，权重占比62.47%，其中市值超过1000亿的成分股贡献48.21%权重，具有显著的中大盘市值风格。
横向看，基建工程指数盈利能力优于同类基建指数与全部A股，且近年来估值水平较低。自2016年以来，基建工程指数ROE均高于中证基建指数及万得全A，略低于沪深300。估值方面，基建工程指数估值低于同类指数与宽基指数，为指数带来了较好的赔率。
基建具备强周期属性，意味着其市场表现很大程度取决于市场所处的阶段。
① 【信用扩张前期】：信用扩张+盈利下行。
② 【信用扩张后期】：信用扩张+盈利上行。
③ 【信用收缩前期】：信用收缩+盈利上行。
④【信用收缩后期】：信用收缩+盈利下行。
在信用扩张前期，基建工程指数通常拥有较好的超额收益。经济下行期中，居民、企业部门需求不足，政府通过逆周期政策制造外生性需求冲击，表观上体现为信用在政府需求带动下企稳反弹。基建是逆周期政策的重要抓手，因此中观层面，基建链条业绩反弹或领先于市场整体业绩，为板块带来超额收益。复盘三次典型的信用扩张前期，基建工程指数较万得全A的超额收益显著优于一般宽基指数。当前市场处在信用筑底回暖、盈利降速的信用扩张前期组合中，且逆周期政策料将持续加码，市场环境与政策方向均有利于基建工程指数取得超额收益，带来较好的胜率。
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三问稳基建：必要性？持续性？发力路径？
2.1.必要性：基建可能是目前逆周期政策加码的最有效突破口
我国宏观经济运行存在“外需→制造业→就业→宏观政策”的传导链条，在当前外需回落拖累出口、企业盈利降速、就业率存在压力的背景下，宏观逆周期政策发力的必要性处在边际走强的过程中。以往的研究中，我们发现出口、制造业投资、就业、宏观政策（DR007）四个变量有较高关联度，形成了逻辑链条。考虑到欧美宏观政策已全面转向收缩周期，外需在中期可能回落，从而对我国出口、制造业投资、就业率造成压力，提升了宏观逆周期政策进一步加码的必要性。
逆周期工具箱中，基建投资可能是现阶段最有效的抓手。横向比较促消费、扩投资、保出口的有效性：就业及薪资增长压力对消费需求有抑制，海外宏观政策收紧与中美摩擦升温可能施压于出口，因此投资可能成为稳增长的突破口。但固定资产投资三大分项中，房地产开发、制造业分别有其独立的行业逻辑，政策更多起到引导作用，行业内部还需一定传导过程才能转化为实际投资，而政策对基建投资可起到决定性作用，意味着加码基建政策的兑现时滞将远小于房地产与制造业。另一方面，政策主导的特征也加强了基建投资的弹性，若逆周期发力必要性上升，阶段性容忍地方政府隐性债务、发行特别国债等潜在后备政策或将陆续实施，可进一步打开基建投资空间。
总结来看，逆周期发力必要性在时间维度上边际递增，意味着政策在边际上追求更小的兑现时滞，考虑到受政策主导的基建投资具有低时延特征，我们预计基建政策短期大概率仍存在加码空间。
2.2.持续性：长短期发展目标衔接，延展基建景气周期上至2025年
短期，全年经济发展目标需要基建发力的配合。2021年12月中央经济工作会议以来，顶层陆续出台加强基建发力的方针与政策，背后除了前文提到的基建兑现低时延的特征外，短期出口、消费、制造业与地产开发投资的回落压力，放大了基建投资对实现全年经济增速目标所起到的支撑作用。
长期，“2035远景目标”或将基建的景气周期由年内拉长至未来数年。
决策层内部很可能存在2022-2025年均5.73%左右的中长期经济增速指引，意味着未来四年基建或将持续发力（至少收紧的概率不高）。
2.3.发力路径：能源、交运、水利可能是重点方向，业绩快速兑现可期
从近半年落地的政策看，能源、交运、水利可能是重点发力方向。能源领域的细分方向主要集中在风光电等清洁能源建设上，但考虑到2021年双碳政策已大规模落地，能源基建边际扩张的幅度可能并不占优。预期差较大方向是交运与水利，其中交运领域的受益细分可能包括铁路、高铁、公路等，水利领域受益的细分方向可能包括地下管网、防洪排涝设施等。总结来看，轨交、物流、管网、水利工程等细分方向或有较大的增长空间。
此外，在以往的基建扩张周期当中，资金“脱实入虚”等现象拉低了资金使用效率，但今年决策层对此格外重视，如4月4日发改委指出“加快在建项目建设，尽快形成实物工作量”，4月12日财政部强调“进一步压实主管部门和项目单位责任，要求加快资金使用，强化资金管理”等。因此，本轮基建投资放量大概率会快速兑现为基建产业链业绩，短期基建板块或将迎来主升行情。
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结论
1. 中证基建工程指数是系统反映基建产业链上市公司的指数。中证基建工程指数（基建工程指数）选取A股建筑与工程行业中50只总市值居前的个股，细分行业覆盖基建建设、专业工程、工程机械等，能系统反映基建产业链全貌，市值风格偏向中大盘。
2. 横向看，基建工程指数盈利能力优于同类指数，且估值水平较低，在信用扩张前期有较大概率取得超额收益。复盘三次典型的信用扩张前期，基建工程指数较万得全A的超额收益显著优于一般宽基指数。当前市场处在信用筑底回暖、盈利降速的信用扩张前期组合中，且逆周期政策料将持续加码，市场环境与政策方向均有利于基建工程指数取得超额收益。
3. 如何看待必要性？基建投资可能是目前宏观逆周期政策加码最有效的突破口。我国宏观经济运行存在“外需→制造业→就业→宏观政策”的传导链条，在当前外需回落拖累出口、企业盈利降速、就业率存在压力的背景下，逆周期发力必要性在时间维度上边际递增，意味着政策在边际上追求更小的兑现时滞，考虑到受政策主导的基建投资具有低时延特征，我们预计基建政策短期大概率仍存在加码空间。
4. 如何看待持续性？经济的长短期发展目标相衔接，延展基建产业链景气周期上至2025年。短期来看，由于出口、消费、制造业与房地产开发投资有压力，实现全年增速目标需要基建发力的配合。长期来看，我们推算决策层内部可能存在2022-2025年均5.73%左右的中长期经济增速指引，意味着未来四年基建或将持续发力（至少收紧的概率不高）。
5. 如何看待发力路径？能源、交运、水利可能是重点方向，业绩快速兑现可期。其中，交运、水利的预期差可能相对占优，轨交、物流、管网、水利工程等细分方向或有较大的增长空间。节奏上，本轮基建扩张周期中决策层格外重视资金使用效率，投资放量大概率会快速兑现为基建产业链业绩，短期基建板块或将迎来主升行情。
6. 广发中证基建工程 ETF（代码516970，简称：基建50ETF）紧密追踪中证基建工程指数，截至5月10日规模超120亿元，成为市场上同类产品中规模最大、流动性最好的一只基建主题类ETF，为投资者提供一键布局基建产业链的投资工具，建议关注。
风险提示：政策执行风险，疫情反复拖累建设风险，地缘摩擦加剧全球供应链风险，等。
来源：天风证券
