01业绩情况

10月19日，桃李面包三季报出炉，整体增收不增利。2021年前三季度，桃李面包实现营业收入约46.63亿元，同比增长6.67%；归属于上市公司股东的净利润约为5.68亿元，同比下滑17.16%。

其中，2021年第三季度，桃李面包实现营业收入约17.24亿元，同比增长5.57%；归属于上市公司股东的净利润约为1.99亿元，同比下滑25.82%。

营收分地区看，21 年前三季度华北/东北/华东/华中/西南/西 北/华南地区分别实现营收 10.65/21.80/10.32/1.32/5.74/3.02/3.76 亿元，同比分别 +1.72%/+4.50%/+13.75%/ +66.88%/+6.52%/-2.26%/+17.56%。各传统强势地区市场收入保持稳健增长；华东、华中、华南等新市场开拓效果显现，收入实现双位数增长。

对于业绩下滑的原因，桃李面包解释称：“去年同期受国家阶段性社保减免政策影响，公司人力成本费用低于本期；部分原材料价格上涨导致产品成本有所增加；去年同期受疫情影响，促销活动相对较少，本期折让率、返货率均高于上期。”

02销售费用的隐忧

桃李面包使用的是“中央工厂+批发”的模式进行生产和销售，追求单品的大规模销售降低单位成本，采取主要直接销售给商超等终端减低销售费用。但近年来桃李面包的销售费用及销售费用率却不断上升，增速甚至超过同期营业收入，2015年至2019年销售费用率分别为14.05%、16.61%、18.55%、20.67%、21.76%，这其中产品配送服务费占比最大，2019年桃李面包产品配送服务费7.09亿元，在销售费用中的占比达57.74%，在营业收入中的占比为12.56%。在往年的财报中，桃李面包都将此项费用归于销售费用中，但2020年却将其放在了营业成本中，直接导致桃李面包2020年的销售费用率得到了有效下降，为8.79%。但其营业成本却大规模的增加，数据显示，桃李面包2020年营业成本为41.76亿元，同比增加22.44%，值得一提的是，产品配送服务费放置营业成本后在财报中并不能看到具体数额，但就其2020年大规模的增长来看，不难看出，在接下来的日子里，产品配送服务费仍是影响其毛利与净利的关键因素之一。

03扩张不理想

桃李面包是以沈阳为“中心”，东北地区为“根据地”的地域性企业，其近一半的收入都来自东北地区，但自2015年上市以来，桃李面包开始扩张但收效甚微，截止上半年桃李面包全国共有17家子公司处于亏损的状态。而随着扩张策略的进行，其门店数量也相应的增加，这也直接导致了门店费用的增加。再加上其前期投入较大的“中央工厂+批发”模式，致使桃李面包在华东、华南地区的毛利率远远低于其整体毛利率。

04估值情况

根据机构最新的研报，预计桃李面包2021年每股收益0.81元，2022年每股收益0.93元，2023年每股收益1.04元，目前以桃李面包28元计算的话，2021年PE为34.5，2022年PE为30.1，2023年PE为26.9. PE情况处于近5年底部区域。

来源：胆小股析